企业债新规最全解读！鼓励房企发债但不能用于商业房地产开发！

12月12日，国家发改委发布《关于支持优质企业直接融资 进一步增强企业债券服务实体经济能力的通知》（以下简称《通知》），宣告优质企业发行企业债券融资规则正式落地。

实际上，支持优质企业发行债融资早已成为了企业债券在2018年的重头戏。自年初以来，国家发改委核准的优质企业债数量共11支，规模达1900亿元，本次《通知》的发布，是综合现有试点工作经验的基础上，对优质企业债发行规则进行总结与提炼。意在统一政策口径，解决优质企业在申报过程中遇到的共性问题，规范优质企业债券申报的流程。

除企业债券现行政策提出的符合国家产业政策和宏观调控政策，账目清晰正常，没有法律、信用等方面瑕疵外，优质企业必须达到以下两个基本条件：

1、主体信用等级达到AAA。AAA是现阶段我国企业主体评级的最高级别。企业主体信用不仅与企业资产规模、经营情况、债务结构等条件相关，往往还受到企业所处行业景气程度、所在区域经济发展情况、地方政府财力状况等因素影响。从当前市场的通常情况看，国有企业受地方经济发展水平和政府财力影响较大，中央、省级企业多为AAA、AA+，市级企业多在AA左右。民营企业受所在区域及行业发展情况影响较大，经济发达程度较高地区主体评级高的企业相对较多。因此，能达到AAA主体评级条件的企业，主要为中央、省级国有企业，部分实力较强的明星民营企业。

2、支持信用优良、经营稳健、对产业结构转型升级或区域经济发展具有引领作用的优质企业发行企业债券。该条要求清晰明确地总结了优质企业的属性：不仅要有资产规模大、经营情况好、信用状况佳等特点，还需要“对产业结构转型升级或区域经济发展具有引领作用”，体现了优质企业债“优中选优”的发行主体选择思路。

以上是优质企业债发行主体的基本准入条件，现阶段必须严格遵守，短期调整可能性不大。

1、通过数据指标进行认证。在附件《优质企业经营财务指标参考标准》中，企业债券将发行主体所处行业分为四类。结合四类行业的不同特点，国家发改委按企业资产总额和营业收入对发行主体进行了分类管理。

从数值上看，无论是对企业资产总额，还是对营业收入，取数应该都在中位数以上，同样体现了“优中选优”的发行主体选择思路。企业可以通过对照自身条件，自行认定是否具备发行优质企业债券的资格。同时，附件设置了资产负债率指标，明确要求“不超过所在行业资产负债率重点监管线；未明确重点监管线的，原则上资产负债率不得超过 85%”。其中所说的“行业资产负债率重点监管线”，是《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》提出的概念，实际上是国资管理部门根据国有企业情况提出的指标，由于同行业企业发展具有相似性，因此民营企业在对照标准时，也应参考该指标。

2、通过推荐进行认证。《通知》明确指出“区域领先的优质企业，由各省、自治区、直辖市或计划单列市发展改革部门根据区域经济发展情况并参照以上标准向我委从严择优推荐”。该条内容体现了国家发改委对我国经济发展存在区域性不均衡现状的准确认识。也就是说，如区域内企业有部分指标不符合数据指标要求，经省级发改部门研究确认其属于区域领先企业后，相关指标要求可以有放宽余地。但应该认识到，即便是进行推荐，指标放宽的幅度也不会大，大体应是单个适当幅度放宽或整体微小幅度放宽。从政策效果上看，该条政策对中西部地区是较大优惠，可以有效缩小与东南沿海发达地区企业之间存在的区域性禀赋差距，有利于根据实际情况，服务区域高水平、高质量发展。

附件中将“房地产业”作为第四类进行了分类管理，但《通知》正文中明确规定了“负面清单”的内容应包括不得“用于房地产投资”，但实际上两者并不冲突。

受房地产调控政策影响，商品住房、商业综合体等商业房地产开发项目发行企业债券融资于2017年正式叫停。实际上，商业房地产开发只是房地产业的核心业务之一，不少房地产企业为适应政策调控，已经陆续开始加速转型发展，在开展传统业务的同时，保障房项目、租赁住房项目建设也在稳步推进，旅游、文化、体育、教育、高新科技等各个领域也开始逐步涉猎。坚持服务实体经济，坚持投融资紧密对接，坚持引导债券募集资金投入到具体项目建设运营中去，是企业债券一以贯之的原则。本次《通知》的发布，虽然没有为商业房地产开发项目开绿灯，但对支持房地产企业拓展业务领域还是有积极影响。再次明确了企业债券不会对发行主体有“标签化”歧视，鼓励支持所有符合条件企业创新转型发展的管理思路。

为了配合优质企业储架发行要求，优质企业债券批文有限期由一年延长至两年，同时规定“发行人可根据市场情况和自身需求，自主灵活设置各期债券的具体发行方案，包括但不限于各期债券规模、期限、选择权及还本付息方式”。在该条政策的支持下，发行主体可以在一个批文里，在核准的额度内，灵活设置中、长期相结合的发行期限，合理设置利率调整、发行人回购和投资者回售等权利。值得关注的是，适合项目成本回收周期长、回收额度稳定的可续期方式也在允许设置的范围内。在该条政策的影响下，发行主体对资金使用的灵活度将大幅提高，准确狙击最合适发行窗口期的能力也可以极大增强。

同时，《通知》规定的“发行人在申报阶段可仅设立主承销团，在各期债券发行时明确牵头主承销商及承销团成员”，可加强发行主体掌控承销团承销债券工作的主动权，为实现承销团成员优胜劣汰提供了可能性，有利于降低债券发行成本，提高发行效率，摆脱了发行主体以往“拿到批文后，发行要看主承销商脸色”的尴尬。

《通知》明确规定“‘正面清单’应符合国家产业政策，聚焦企业经营主业。支持优质企业在‘正面清单’拟定的范围内依法合规安排使用募集资金，提高债券资金使用效率和灵活度。”

从当前已经发行和已获批待发行的案例上看，“正面清单”的范围非常宽松，“符合国家产业政策”是所有企业依法经营必须遵守的基本原则，对发行主体而言不存在特殊门槛，“聚焦企业经营主业”则是要求发行主体应明确募集资金未来使用范围应属于：已涉及的、经营情况良好的领域，未来有能力涉及、发展前景良好的领域，以及其它合法合规的行业领域。上述资金使用领域，均与企业经营发展目标吻合，因此也应该不存在任何设置障碍。不过要注意的是，正面清单一旦确认，原则上在发行后不得随意调整。

《通知》明确规定“‘负面清单’包括但不限于：将募集资金借予他人，用于房地产投资和过剩产能投资，用于与企业生产经营无关的股票买卖和期货交易等风险性投资，用于弥补亏损和非生产性支出。‘负面清单’领域可根据企业自身经营业务范围进行补充和调整”。

从负面清单的规定上看，与国家法律法规和其他债务融资工具禁止的范围没有原则上的差别，也是企业合法合规经营过程中需要遵守的基本要求。因此，负面清单的设置对企业使用募集资金没有掣肘。

总体而言，“正负面清单”没有设置特殊限制条款，为发行主体掌握募集资金使用的主动权留足了空间。申报材料时无需确定具体项目，免除了对募投项目审核的环节，节约了审核时间。因此，发行主体在申报材料时，应做好科学使用资金的规划，同时也可根据未来企业经营发展适当留出余地。需要注意的是，每期债券发行前，发行主体依然需要提供具体项目清单进行备案，“公开披露募集资金拟投资的项目清单和偿债保障措施”，确保募集资金合规、合理使用。

《通知》第6条对信息披露的场所和时机提出了明确要求，随《通知》一同发布的附件《优质企业债券发行信息披露指引》分十八条内容对优质企业债发行需要披露的信息进行了详细规定，这是企业债券制度框架下首次以指引文件的方式对信息披露进行规范。从具体内容上看，总体要求与一般企业债券要求相似，发行人应全面、详尽、真实地按要求披露相关信息。

同时，《通知》明确要求“每年4月30日前，发行人、主承销商应向我委报送上一年度优质企业债券募集资金使用和项目进展情况，以及本年度债券本息兑付资金安排和偿付风险排查情况。律师事务所应对项目的合规性发表法律意见。地方企业应将上述材料同时抄报省级发展改革部门”，这是在一般企业债券发行政策之外提出的新要求。发行人和主承销商每年需要完成对资金使用和项目进展的自查及核查工作，实际上是对是信息披露要求的升级，也是对放宽优质企业债前期申报要求设置的风险管理手段，一定程度上表明了未来企业债券的监管重心将进一步向事中事后偏移。

虽然优质企业债发行主体资产实力较强，经营情况较好，但由于债券发行总规模较大、发行周期长、发行结构复杂、资金投入领域较多、市场化程度较高，必定存在不可预知的风险点。《通知》第7条将投资者进行“独立投资判断并自行承担有关风险”的责任进行了再次明确，对投资者的投资分析能力、风险承受能力提出了更高要求，意在提前平抑风险点可能引发的市场波动。从某个角度上看，《通知》再次传达了企业债券不允许地方政府以任何形式为企业发债行为进行兜底、背书的明确态度，符合稳步破除“刚性兑付”的市场化原则。发行主体、主承销商在债券发行材料和销售过程中，应当清晰提示风险，传达监管态度，明确相关责任。

一是明确了上市公司可以发行优质企业债券。

《通知》中明确规定“鼓励符合条件的优质上市公司及其子公司发行企业债券”明确了上市公司使用企业债券融资的合规性，除优质企业债券外，包括项目收益债券、绿色债券在内的企业债券创新品种，实际上都已经陆续放开对上市公司发行的限制，本次优质企业债券再次对上市公司发债提出鼓励，彻底排除了上市公司发债障碍。

二是明确了优质企业债券计算发行额度的方法。

券商一直关心的计算优质企业发债额度是否应计算中票余额的问题，本《通知》也一并予以明确。《通知》规定“核定公开发债规模时，按照公开发行的企业债券和公司债券余额不超过净资产40%的口径进行计算”，这意味着在计算发债额度时，除了公开发行的企业债券和公司债券之外，其他融资品种如中票、境外债和非公开发行的其他债券品种，将一概不计入计算范围内。

三是明确允许了非公开发行方式的合规性。

《通知》规定“允许优质企业依法依规面向机构投资者非公开发行企业债券”。这条规定对发行主体利好主要有两方面，一方面是可以为部分由于经济大环境影响或行业周期影响，部分财务指标不符合现行《证券法》关于公开发行债券相关规定的优质企业，以及为配合国家重大规划、重大战略实施成立时间较短的优质企业，创造发债融资条件；另一方面可以节约债券融资余额，实现债务结构的合理配置和科学调整，为发行主体再融资留下余地。